中國首富易主，騰訊市值為什麼比工商銀行高那麼多

今年以來科技股的大爆發，給全球投資市場增添了新的亮點，點燃了很多投資者的熱情，市場變得異常喧囂。國際市場，尤其是股神巴菲特買入蘋果公司股票，狂賺接近20億美元，並表示非常後悔錯過了亞馬遜公司的股票。國內市場騰訊公司股價再創新高，馬化騰財富超越馬雲和王健林，已經成為中國新的首富。

去年看過我直播的朋友，應該記得我們持續推薦過高科技股，尤其是騰訊、網易、阿裡巴巴和百度等，有一次跟弗朗克做直播的時候，他還推薦過港股市場的吉利汽車等，後來參加新浪財經網紅專業組的比賽，我在一次直播中也講了高科技股的投資機會，除了百度最近才開始有點動靜之外，其他幾隻基本上都漲起來了。

當然，我今天不是來吹牛的，也沒什麼可吹的，做分析，就是要不斷的去尋找暫時未被發現的投資機會。其實作為分析師，更應該對未來感興趣，今天的任務是，主要以騰訊公司為例，跟大家分享一下我對這類公司當前估值和未來走勢的看法。

去年我們做直播講科技股的時候（網易直播，2016年11月28日，可直接去看回放），騰訊的股價還只有190港元，現在已經漲到了320港元上方，其市值接近4000億美元。如果相比來看，中國的宇宙第一行工商銀行目前的市值，還不到3000億美元。

對於科技股此輪的崛起，主要有兩個方面的大背景。

首先是自2000年美國納斯達克互聯網泡沫炮滅之後，大型投資機構，以及專業投資者對互聯網等高科技股都抱有非常警惕的心態，參與起來極其慎重，而十多年後，整個投資市場已經有了新的血液和認知（中國把這種情況叫做新的韭菜漲起來了，而我更喜歡用萬物生長靠週期這一解釋）。2008年的金融危機或許很多人還沒有忘記，但2000年的納斯達克互聯網泡沫，早已過了兩個“七年之癢”，市場開始重新找回貪婪，以及新的博弈方向。

其次是全球消費、支付體系的轉移，從櫃檯到電腦PC端，再到移動端，人們的資金選擇放在什麼地方，成為新的趨勢。互聯網等不再是虛擬的網絡高速公路，其承載的不僅僅是信息，還有大部分的衣食住行，購物、點餐、叫車、訂房，甚至是投資理財，都以非常快的速度向互聯網終端轉移，這是九十年代納斯達克最輝煌的時代所沒有的。

拿騰訊公司來說，2016年淨賺414.47億元，同比增長42%，平均日賺1.13億。今年一季度淨利潤超過145億元，同比增長58%，就算淨利潤不再增長，今年總計收入也將會高達580億元。

這是個什麼概念呢，按中國總人口14億算，相當於每個人給騰訊公司貢獻了41元。騰訊整個營收按2000億算（去年是1519億），平均每個人花在騰訊的錢是142元，而其中41元變成了騰訊的淨利潤，淨利潤率超過30%。中國的房地產行業，平均淨利潤率也不過10%，製造業基本上還不到5%。

騰訊的主要收入是網絡遊戲和社交服務，貢獻了營收的71%。當然，從商業的角度講，這沒有什麼不好，網絡遊戲是一種難以阻擋的需求，如果國內的公司不賺這個錢，也會有國際公司來賺。我們主要討論點並不是商業模式問題，而是這類公司什麼時候值錢，會值錢多久的問題。

工商銀行2016年的淨利潤為2791億元，相當於每個中國人貢獻了200元，但淨利潤增速只有0.5%。淨利潤增速對於一家上市企業來說，是投資者產生預期的標誌，這也就是為什麼騰訊賺錢沒有工商銀行多，但股價增速和市值很快超過了工商銀行的其中一個重要原因。

近來隨著對金融市場監管的加強，場外金融有可能遭到監管，一些業務不得不重回銀行，市場認為會提升銀行的盈利能力，於是銀行股開始上漲。如果持續看“肖磊看市”（ID：kanshi1314）的朋友應該關注過我此前對銀行股的看法。

工商銀行上一次大漲，也是在其利潤增速最快的時候，工商銀行2006年初上市，2005年至2008年淨利潤增長率分別是37%、31%、64%、35%，2006年初至2007年末，工商銀行股價飆升了超過三倍，而後遇到了金融危機，但工商銀行股價難以有更好的表現，跟其淨利潤增長率有非常直接的關係。要知道2009年的時候，工商銀行的淨利潤增長率已經跌到了16%，跟2007年的64%相比，差得不是一星半點。2010年之後，工商銀行的淨利潤增長率更是一落千丈。

工商銀行股價走勢跟騰訊股價走勢是否有可比性，很多人或許懷疑，但判斷巨型公司的標準，以及對未來判斷的準確性，往往並不在研究公司本身（跟分析一般的公司分析要區別開來），而是要研究市場的可能性。

騰訊2014年至2016年淨利潤增長率分別為54%、31%、42%，今年的淨利潤增長率也不會低，這是股價進一步爆發的更大原因所在。

理性的來分析，如果從金融市場的轉移來看，騰訊、阿裡巴巴等，已經完成了對國內用戶資金層面的全面涉獵，阿裡的餘額寶吸引了超過1.4萬億的資金，微信已經變成了小額資金往來的主要陣地。2016年支付寶和微信等的支付流水，超過一百萬億。

但另一個數據是，中國的微信用戶，已經超過8億，剩下的幾億人口，要麼是少兒，要麼是老人，不適合用微信，也就是說微信的用戶增長，已經觸及極限，如果不變成一個世界級工具，增量帶來的業務增速，存在一定的天花板。這就如同，2007年淨利潤增速超過64%的工商銀行，到了2009年，淨利潤增速已經下跌到了16%，道理一致。

可能很多分析認為，隨著體量越來越大，淨利潤增速雖然降低了，但總的利潤增量依然很大。這種分析是有道理的，就像很多人認為，中國的經濟增速雖然降到了7%，但由於基數大，增量依然不小。問題是，人民幣前兩年的迅速貶值，其中一個重要原因就是對經濟增速放緩的回應，市場往往看的不是基數，而是增長。對待股價的邏輯也是同樣的道理。在我的分析架構裡，按照目前的匯率水平（除非預期人民幣大幅貶值），騰訊4000億美元的市值，已經不低了。以全世界為銷售目標的可口可樂公司，目前的市值也不過2000億美元（2016年可口可樂淨利潤跟騰訊相當）。以全球為市場基礎的谷歌公司，市值也不過6400億美元，但谷歌去年的淨利潤是騰訊的三倍。

相比全球70億人口的市場，中國的14億佔比很大，但天花板也非常明顯，本土性很強的企業，興起靠的是14億，但也會受制於14億。我不否認騰訊未來是一家國際化很強的公司，因此其估值也是站在國際市場的角度來判斷。

騰訊等國內高科技企業的股價，目前依然主要是靠淨利潤的高增長推動，預期層面市場給出了強力的反饋，這本身就是股票市場最吸引投資者的地方，但投資者需要注意的是，淨利潤增長率一旦下滑，其股價走勢可能會出現巨大的波動，這跟企業是否賺錢沒有太大的關係，就像工商銀行一直很賺錢，但股價就是漲不起來的原因類似。

為什麼要跟工商銀行比，真正的原因是，騰訊、阿裡巴巴等，正在成長為一家現金流公司，它們的對標要麼是國際同類高科技企業，要麼就是國內的銀行，這是從戰略層面決定專業投資者做出選擇的依據。比如，讓巴菲特投資騰訊，他會考慮什麼？

最後，給投資者一點小建議，對於騰訊和阿裡巴巴這樣的企業，個人認為還有一年半左右的追逐期，但股價空間已經在變小，2018年之後，增量市場，包括用戶增長和金融資源佔有上，已經完成積累，大家進入到了存量的博弈當中，此輪高科技股價泡沫也將會因相關企業淨利潤增速的下滑，而出現股價回調，或長期不振的情況。

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